摘要：
化债之下的城投，标与非标的冰火两重天！火两重天 存在即合理2023年的城投可谓冰火两重天，一边是非标从云贵到山东战战兢兢，如履薄冰；一边是国家“一揽子化债”政策紧... 
添加微信好友, 获取更多信息
复制微信号
化债之下的城投，标与非标的冰火两重天！
火两重天 存在即合理
2023年的城投可谓冰火两重天，一边是非标从云贵到山东战战兢兢，如履薄冰；一边是国家“一揽子化债”政策紧锣密鼓，使得标债一债难求，收益急跌。大家不禁要感概：同样是地方政府城投融资，差距咋就这么大呢？再度见证历史！长达30年的信用债“横空出世”，发行利率3.35%
标准化城投债有史以来三十多年没有实质性违约是事实，同时，一些用信托、金交所定融做通道的城投非标融资在违约、逾期、打折兑付也是事实。只能说，存在即合理。
从投资角度来理解，正是因为城投非标的风险相对于城投标债风险相对较高，才会让城投非标多年来有高出国债、存款等无风险利率不少的收益。而城投非标融资的风险和不确定性也是需要谨慎对待的。
非标准化债权融资相较于标准化债券市场，确实存在一定的风险差异性。这种差异主要来自于非标产品的流动性、透明度以及监管环境等方面的不同。然而，这并不意味着所有非标产品都应该被回避，关键在于如何评估和管理这些风险。虽然非标定融产品相比标准化债券存在一定的风险，但通过仔细的选择、严格的风险管理以及合理的投资策略，投资者仍然可以在确保安全的前提下，获取相对较高的收益。
投资者在选择非标债权时，应该关注该城投公司和当地财政实力及负债情况，以及销售服务公司的风险管理能力和售后服务保障。一个成熟的风险管理体系可以在很大程度上防范和减少潜在的投资损失以便进行资产风险规划，降低潜在的投资风险。
化债行情下“信仰”进一步加强，城投债定价偿债意愿下能力提升；城投标债与非标信用风险关联度弱化，城投债定价对非标舆情钝化；置换贷款进入落地阶段，再融资收紧或对城投债务稳定性产生超预期影响。
回归常态化 多策略增收
2024年化债政策延续使得城投债安全边际仍将提升，但需关注若政策推进不达预期所带来的估值调整风险。根据基本面、政策面及机构行为的变化，顺势而为，赚取资本利得和票息收益。有以下几种策略可供参考：
1、短端品种进一步下沉。考虑到2024年底前城投债政策面支撑确定性较高，对于有一定高收益诉求、风险偏好较高机构的机构，仍可在相对弱资质区域下沉。
2、高息资产减少，拉久期或更普遍。将2023年11月底存量城投债各收益率区间的规模分布与2022年底做对比，可发现，2023年11月底存量城投债估值收益率主要分布在2%-4%区间内，4%以上收益率的高息城投债较2022年底大幅减少。惊呆了！市级平台20年期债券，票面利率3%！
在当下城投短端收益率不断下行，高息城投债减少的背景下，拉久期获取收益或更普遍。目前市场已经开始拉久期至2年，各等级2-1y期限利差充分压缩，3-2y期限利差11月中旬以来也随之小幅压缩。参考历史上2-1y期限利差压缩后，3-2y压缩一般紧随其后。后续可适当拉久期至2-3年以增厚收益。
3、特殊策略：关注统筹置换债务、提前兑付及非主平台等投资机会。统筹置换方面，债务体量较小的省（市、自治区），政府统筹协调债务的难度较小，与金融机构打包协调置换的可能性较高；提前兑付方面，可重点关注特殊再融资债发放额度较高省份；化债背景下，部分弱资质、职能定位不清的非主平台将在债务兑付后退出融资平台，兑付确定性较高。
4、2月地方债所披露的实际发行规模总体高于计划发行规模。共19个省份和4个计划单列市披露2024年2月地方债发行计划，总额共计5378亿元，其中再融资债券1935亿元；新增一般债券433亿元，新增专项债券3010亿元。2月地方发行规模总体较1月有所上升，净融资规模小幅上升，净融资较去年同期小幅下降，发行类型以新增专项债与再融资专项债为主；共有18个省份和2个计划单列市发行地方债，其中浙江、河北、河南发行规模位列前三，发行规模合计1685.72亿元，占2月发行总规模的30.10%。地方债发行结构以新增专项债与再融资专项债为主，分别占当月地方债发行总量的61.9%与17.5%。
图片
高收益不再 资产荒持续
2023年启动的这一轮化债侧重于短期流动性压力的缓解，对于2024年底之前城投债“不爆雷”的风险底线，市场已达成基本共识，化债政策延续的确定性较高。
从城投债市场供需来看，鉴于化债加速推进环境中，城投融资政策未有边际松动，且四季度以来有进一步收紧态势：2023年1-11月，全国城投债净融资规为10573亿元，较2022年同期下降19%，绝对规模下降2437亿元。因此，在城投债发行监管口径趋严的环境下2024年大概率会进一步缩量。
2024年，城投债发行审核难度有所加大，资金将主要用于借新还旧，预计城投债净融资规模约为4000-5000亿元，主要来源于强区域及中间梯队区域，12个重点省份净融资规模或有所下降。且城投债短端行情带动整体收益下行，高息资产减少或是大概率事件；需求端而言，城投债相较产业债仍是安全性较高的资产，仍将为机构配置重点。
可以预见，2024年在化债政策延续之下，城投债仍具有较高安全性，仍将是机构配置的核心板块。在供需结构不匹配环境下，2024年结构性资产荒行情还将延续。作为机构配置的核心板块，城投债在化解债务风险方面具有一定的安全性，其中尤其是标准债券更受市场青睐。在选择购买城投债时，可以尽可能选择标准债券，因为其发行主体相对更加规范，风险较低。如果需要购买定融、信托等非标债权，建议咨询专业机构或金融顾问，以便进行资产风险规划，降低潜在的投资风险。
